波士顿科学（BSX.US）聚焦于本领壁垒高、渗入率低的介入医疗器械赛说念，领有全面且束缚各样化的居品组合：公司最初是腹黑和外周血管介入范围的龙头企业，通过自研和并购，居品矩阵如故粉饰内窥镜、泌尿外科、神经转机等医疗外科介入范围。连年来高增速的居品占收入比例缓缓提高，CAGR>7%的细分赛说念收入占比从2012年的10%提高到2024年瞻望40%，收入增速达到双位数以上的板块包括：左心耳封堵、外周介入、泌尿外科等。从本年运转，重磅大单品脉冲场消融（PFA）FARAPULSE™带动的电生理板块将成为公司收入增长的新驱能源。跟着延续的新品推出，咱们预测24-26年归母净利润增速折柳为22%、14%、14%。给与DCF估值法，得出将来12个月（2025年12月）规画价103.75USD/股，对应估值1529.23亿好意思元，相对12月20日收盘价有17%高涨空间，初度粉饰给以买入评级。

· 投资逻辑：

1) 告成布局多个介入赛说念和地区，行为龙头功绩增速仍领略跳动行业平均：心血管介入范围：波士顿科学在左心耳封堵和外周介入两个赛说念皆作念到了内行份额第一，其他进攻赛说念包括冠脉介入、腹黑瓣膜、心律看守和电生理均为行业前五。瞻望公司将凭借电生理新品FARAPULSE™上市后的内行快速放量。医疗外科介入范围：波士顿科学的内镜耗材和泌尿耗材咫尺均为内行份额第一，在神经转机赛说念亦然内行前三，且处于快速追逐阶段。此外，公司以好意思国阛阓为重点，积极拓展中国、EMEA和东南亚等快速发展的阛阓。

2)行为介入耗材龙头，在本领、东说念主才、渠说念和医师粘性方面领有极高壁垒：1）本领壁垒：介入居品需要具备高缜密度和淡雅的生物相容性，且阛阓准入流程耗时较长；2）东说念主才壁垒：企业需要领有弥散数目和高素养的东说念主才，涵盖基础接洽、临床教师和注册陈诉等专科范围；3）渠说念壁垒：需要配置始终专科信任的医师关系，能为医师提供专科就业、匡助其惩办问题；4）粘性壁垒：医师变成使用习尚和偏好性后很难替换，居品本领和就业质料是医师选择医疗器械的主导成分，其次才是资本等其他影响成分。

3) FARAPULSE™和WATCHMAN等大单品的放量和迭代驱动快速增长：FARAPULSE™：腹黑电生理内行阛阓限度达到80亿好意思元，瞻望将来行业仍将保管双位数增长。PFA电场消融诊疗本领在举座心律失常诊疗中的哄骗比例咫尺不足5%，渗入率依然有较大的提高空间。这主如若因为PFA电场消融本领相较于传统的低温暖射频消融本领，具有显贵更优的临床成果，不仅诊疗成果更佳，同期安全性也更高。WATCHMAN系列：咫尺WATCHMAN保捏其在左心耳封堵（LAA）阛阓的最初地位，市占率80%。跟着东说念主口老龄化束缚加深，从好意思国到欧洲、中国、日本阛阓均会呈现出不同进度的限度增长。WATCHMAN咫尺如故取得好意思国、欧盟和中国的许可。证据彭博数据，中国无意有63.4万潜在东说念主群将受益。

4) 告成的自研+并购优质资产的膨胀模式亦然可捏续蕴蓄的始终竞争上风：收购方面，波士顿科学主要以现款或者现款及股权方式，被收购企业无数散播在北好意思，收购行业主要在介入腹黑病以及外周介入等业务，同期也通过收购束缚加强其在医疗外科介入范围的竞争上风。公司无数当下的主要居品以及将来的增长点均来自于收并购后赓续开采，如2011年以5.75亿好意思元收购Atritech赢得左心耳封堵术业务（WATCHMAN），2021年以2.95亿好意思元收购FARAPULSE赢得脉冲电场消融本领。

· 与阛阓的不同：阛阓咫尺主要温雅波士顿科学的FARAPULSEPFA等大单品的放量能力，咱们在这个基础上，愈加强调介入赛说念自己的高壁垒和公司告成的自研+并购膨胀模式带来的始终行业聚积度和议价能力提高后劲，进而提高公司现款流增长的始终详情趣和估值重估的契机。

· 投资提议：跟着2024年运转延续的新品推出，咱们预测2024/25/26年收入增速折柳为16.6%、12.8%、9.8%，其中内生增速2024-2026年瞻望年复合收入增长在8%~10%，沉稳提高。归母净利润增速折柳为22%、14%、14%，利润率瞻望2023年-2026年增多200bp。咱们给与DCF估值法，瞻望2032年收入320.49亿好意思元，归母净利润42.68亿好意思元（经调整净利润76.13亿好意思元，开脱现款流54.54亿好意思元，假定7%的折现率和3.5%的永续增长率，得出将来12个月（2025年12月）估值1529.23亿好意思元，对应2025年经调整后净利润41.67亿好意思元，市盈率36.7倍，相对12月20日收盘价有17%高涨空间。

· 风险教唆：1）同行竞争者的插足胁迫波士顿科学的阛阓合位；2）研发不足预期；3）新品执行不足预期；4）地缘政事风险；5）居品调回风险；6）商誉减值风险。

清楚及声明

复星外洋证券有限公司投资评级步履

股票评级

买入：预期股价收益15%以上

中性：预期股价收益在±15%之间

卖出：预期股价亏欠15%以上

预期收益时辰段：汇报发布之日起12个月内

分析员声明

主要崇拜撰写本接洽汇报沿途或部分之分析员声明，就该分析员在本汇报中涵盖的证券或刊行东说念主而言：(i) 本汇报所抒发的 见识皆准确地反馈他或她对所挑剔的证券或刊行东说念主的个东说念主不雅点; (ii) 他或她过往，咫尺或将来，平直或盘曲，所收取之酬谢 莫得任何部份是与他或她在本汇报所抒发之绝顶推选或不雅点联系连的。 此外，分析员阐发，无论是他/她本东说念主照旧他/她的关联东说念主士（按香港证券及期货事务监察委员会操作守则的关系界说);(1)并 莫得在发表接洽汇报 30 日前处置或商业该等证券; (2)不会在发表汇报 3 个责任日内处置或商业本汇报中说起的该等证券; (3)莫得在联系香港上市公司内任职高档东说念主员; (4)并莫得捏有本汇报内联系证券的任何职权。

免责声明

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